編者按：如果說(shuō)在油氣工業(yè)領(lǐng)域，2014年底發(fā)生的貝克休斯與哈里伯頓的并購(gòu)、2015年殼牌收購(gòu)英國(guó)天然氣集團(tuán)（BG），源于不斷走低的油價(jià)，它們的出現(xiàn)雖令人心驚但并不出乎意料，那么2015年12月11日宣布的陶氏化學(xué)與杜邦公司的對(duì)等合并，巨量成交額令人震驚之余也引發(fā)各界熱議。
根據(jù)全球數(shù)據(jù)處理公司的數(shù)據(jù)，2015年全球公司并購(gòu)金額超越以往任何一年，達(dá)到5.03萬(wàn)億美元，比上年劇增37%。而陶氏化學(xué)和杜邦公司的并購(gòu)案無(wú)疑是2015這個(gè)并購(gòu)豐年中最大一筆，金額達(dá)1300億美元。
事件回放
陶氏化學(xué)（Dow）成立于1897年，是美國(guó)的“百年老店”，在全球化工業(yè)的地位舉足輕重，僅次于德國(guó)巴斯夫。作為一家以科技為主的跨國(guó)公司，陶氏化學(xué)的工廠分布在世界35個(gè)國(guó)家和地區(qū)，產(chǎn)品達(dá)6000多種（2014年數(shù)據(jù)），主要研制和生產(chǎn)系列化工產(chǎn)品、塑料及農(nóng)化產(chǎn)品，這些產(chǎn)品被廣泛用于包裝、電子產(chǎn)品、水處理、涂料、農(nóng)業(yè)、造紙、藥品、交通、食品、家居用品和個(gè)人護(hù)理等領(lǐng)域。
陶氏化學(xué)的業(yè)務(wù)涉及180個(gè)國(guó)家和地區(qū)，2014年銷(xiāo)售額超過(guò)580億美元，在全球擁有5.3萬(wàn)名員工。陶氏化學(xué)也非常重視中國(guó)市場(chǎng)，上世紀(jì)30年代就已在中國(guó)開(kāi)展業(yè)務(wù)。截至2014年，大中華區(qū)已成為陶氏化學(xué)在全球的第二大國(guó)際市場(chǎng)，在中國(guó)的總投資高達(dá)12億美元，2014年銷(xiāo)售額為43億美元。在2015年《財(cái)富》雜志500強(qiáng)名單上，陶氏化學(xué)位列169位，較前一年上升5位。
杜邦公司（Dupont）成立于1802年，歷史比陶氏化學(xué)更久遠(yuǎn)，是一家由法國(guó)人在美國(guó)成立的大型化學(xué)公司。起初以制造火藥為主，20世紀(jì)起產(chǎn)品和投資逐漸多樣化，經(jīng)營(yíng)范圍涉及軍工、農(nóng)業(yè)、化工、石油、煤炭、建筑、電子、食品、家具、紡織、冷凍和運(yùn)輸?shù)?0多個(gè)行業(yè)，在美國(guó)和世界近50個(gè)國(guó)家與地區(qū)設(shè)有200多家子公司和經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)，生產(chǎn)石油化工、日用化學(xué)品、醫(yī)藥、涂料、農(nóng)藥和各種聚合物等1700個(gè)門(mén)類、兩萬(wàn)多個(gè)品種。杜邦公司的業(yè)務(wù)遍及全球90多個(gè)國(guó)家和地區(qū)，以廣泛的創(chuàng)新產(chǎn)品和服務(wù)涉及農(nóng)業(yè)與食品、樓宇與建筑、通信和交通、能源與生物應(yīng)用科技等眾多領(lǐng)域。2014年銷(xiāo)售額超過(guò)360億美元，在2015年《財(cái)富》雜志500強(qiáng)名單上位列324位，較前一年下降4位。
兩家公司的合并其實(shí)并不突然，或者可以說(shuō)早有跡象。數(shù)年前，陶氏化學(xué)就已啟動(dòng)了戰(zhàn)略方向調(diào)整，先后剝離了多項(xiàng)業(yè)務(wù)，包括將旗下美國(guó)海灣沿岸氯堿和乙烯基業(yè)務(wù)、全球氯化有機(jī)化學(xué)品業(yè)務(wù)、全球環(huán)氧樹(shù)脂業(yè)務(wù)部門(mén)，以及陶氏三井氯堿合資企業(yè)的100%股權(quán)全部交與Olin公司。陶氏化學(xué)兩名管理人員威廉·韋德曼和卡羅爾·威廉姆斯也加入Olin公司董事會(huì)。與此同時(shí)，杜邦公司也有類似的轉(zhuǎn)型動(dòng)作，剝離部分業(yè)務(wù)，甚至將公司曾經(jīng)的明星產(chǎn)品聚四氟乙烯（Teflon）轉(zhuǎn)手。接下來(lái)的事也就順理成章了：2015年12月初，市場(chǎng)放出陶氏化學(xué)和杜邦公司將合并的消息。12月9日，陶氏化學(xué)和杜邦公司股票開(kāi)盤(pán)均暴漲10%以上，并一直維持到收盤(pán)。陶氏化學(xué)和杜邦公司12月11日對(duì)外宣布合并，成立陶氏杜邦（DowDupont），并購(gòu)帷幕正式開(kāi)啟。
合并結(jié)果“1+1>2”
合并后，陶氏化學(xué)和杜邦公司將各持陶氏杜邦50%的股份，新公司將擁有16名董事，陶氏化學(xué)與杜邦公司各占8名；新公司市值將達(dá)到1300億美元，超過(guò)業(yè)界頭牌巴斯夫。但從銷(xiāo)售額看，兩家公司相加仍遜于巴斯夫。
后續(xù)可能成立3家獨(dú)立、公開(kāi)上市的新公司，分別主營(yíng)農(nóng)業(yè)、材料和特殊產(chǎn)品。農(nóng)業(yè)公司銷(xiāo)售收益約190億美元，其中杜邦公司110多億美元，陶氏化學(xué)70多億美元（均以2014年數(shù)據(jù)為準(zhǔn)，下文同），由杜邦公司農(nóng)業(yè)部和陶氏化學(xué)農(nóng)業(yè)科學(xué)部組成，主要致力于種業(yè)、生物科技和作物保護(hù)。在農(nóng)化市場(chǎng)，新成立的農(nóng)業(yè)公司將取代孟山都成為業(yè)界最大。材料公司由陶氏化學(xué)功能塑料、功能材料和化學(xué)、基礎(chǔ)設(shè)施、客戶方案等部門(mén)和杜邦公司功能材料部門(mén)組成，合并后總銷(xiāo)售收益為510億美元，其中陶氏化學(xué)450億美元、杜邦公司60億美元，致力于為更大的客戶群體提供材料科學(xué)關(guān)鍵領(lǐng)域的低成本整合和革新方案。特殊產(chǎn)品公司由杜邦公司電子通信、營(yíng)養(yǎng)健康、工業(yè)生物科學(xué)和安全保護(hù)部門(mén)，以及陶氏化學(xué)電子材料部門(mén)組成，合并后銷(xiāo)售收益達(dá)130億美元，其中杜邦公司110億美元，陶氏化學(xué)20億美元，將致力于電子材料的世界級(jí)革新工藝和應(yīng)用發(fā)展。整個(gè)合并計(jì)劃預(yù)計(jì)2016年下半年完成。
分析兩家公司合并后可能的結(jié)構(gòu)可以發(fā)現(xiàn)，杜邦公司與陶氏化學(xué)的結(jié)合似乎不像是做減法，合二為一后反而像是做加法，由兩家公司一分為三，業(yè)務(wù)重組之后，分工更明晰，運(yùn)營(yíng)或?qū)⒏`活、機(jī)動(dòng)。
合并推手——經(jīng)濟(jì)環(huán)境不景氣
近年來(lái)，全球經(jīng)濟(jì)正面臨2008年以來(lái)最嚴(yán)重的下滑，新興經(jīng)濟(jì)體普遍增長(zhǎng)趨緩，巴西等南美國(guó)家先后出現(xiàn)各種經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下降，全球大宗商品價(jià)格相繼出現(xiàn)暴跌，國(guó)際油價(jià)更是節(jié)節(jié)下行，2016年初甚至跌破30美元/桶，進(jìn)入“2”時(shí)代。與之相關(guān)的化工業(yè)也相當(dāng)不景氣，農(nóng)業(yè)雖然2008年時(shí)表現(xiàn)強(qiáng)勁，但近年來(lái)的表現(xiàn)也非常糟糕，且這種狀況很可能持續(xù)相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間。
在全球經(jīng)濟(jì)下行的大背景下，陶氏化學(xué)和杜邦公司的整體表現(xiàn)均低于股東預(yù)期。據(jù)陶氏化學(xué)2015年三季度報(bào)告，營(yíng)業(yè)收入僅120億美元，其中農(nóng)業(yè)部門(mén)表現(xiàn)最差，銷(xiāo)售額下降幅度達(dá)17%以上，虧損3900萬(wàn)美元，同比增加近2400萬(wàn)美元。同時(shí)，杜邦公司的銷(xiāo)售額也下降了17%，其農(nóng)業(yè)部門(mén)的表現(xiàn)更令人失望，虧損1.54億美元。
合并主因——追求協(xié)同效應(yīng)
杜邦公司和陶氏化學(xué)很多業(yè)務(wù)方面既有重疊又各有特點(diǎn)，杜邦公司的重心在農(nóng)業(yè)和電子通信產(chǎn)品，而陶氏化學(xué)更擅長(zhǎng)功能材料業(yè)務(wù)。根據(jù)測(cè)算，兩家公司的合并或帶來(lái)約30億美元的成本協(xié)同效應(yīng)和10億美元的增長(zhǎng)協(xié)同效應(yīng)。在成本協(xié)同效應(yīng)中，材料和農(nóng)業(yè)幾乎平分秋色，分別為15億和13億美元。
合并后，雙方的農(nóng)業(yè)板塊在地域和渠道方面，有較強(qiáng)的互補(bǔ)性，陶氏化學(xué)和杜邦公司研發(fā)平臺(tái)的交互合作，能更好實(shí)現(xiàn)成本節(jié)約和產(chǎn)品的更新?lián)Q代，從而獲得更好的潛在增長(zhǎng)；而在材料業(yè)務(wù)領(lǐng)域，雙方在原料、研發(fā)和生產(chǎn)方面將因規(guī)模效應(yīng)而實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)、銷(xiāo)售、研發(fā)和原材料方面的成本控制。
掀起行業(yè)整合潮？
盡管關(guān)于陶氏化學(xué)和杜邦公司的合并案各界眾說(shuō)紛紜，但兩家公司通過(guò)合并，能節(jié)約30億美元的開(kāi)支卻是實(shí)實(shí)在在的眼前利益，未來(lái)若按計(jì)劃成立3家獨(dú)立上市的公司，不僅將出現(xiàn)農(nóng)業(yè)界的新巨無(wú)霸，還將出現(xiàn)兩家業(yè)界頂尖的材料和特殊產(chǎn)品公司。
此外，兩家公司合并還可能實(shí)現(xiàn)技術(shù)革新能力的提升，在下一代半導(dǎo)體、太陽(yáng)能光伏、電子包裝和顯示等產(chǎn)品的研發(fā)上迅速取得技術(shù)突破；在相鄰服務(wù)和產(chǎn)品組合上實(shí)現(xiàn)協(xié)同增長(zhǎng)；在有機(jī)發(fā)光二極管和下一代顯示設(shè)備上實(shí)現(xiàn)規(guī)?；?yīng)；在亞洲的客戶渠道上實(shí)現(xiàn)兩家公司的互補(bǔ)，與其他太陽(yáng)能和電子公司建立更強(qiáng)有力的聯(lián)系等，這些都將是兩家公司合并帶來(lái)的價(jià)值和增長(zhǎng)動(dòng)力。
生意社總編、大宗商品發(fā)展研究中心秘書(shū)長(zhǎng)劉心田認(rèn)為，“合并重組是大勢(shì)所趨，當(dāng)全球經(jīng)濟(jì)和行業(yè)形勢(shì)不好時(shí)，一旦企業(yè)業(yè)績(jī)下滑過(guò)快，就會(huì)出現(xiàn)市場(chǎng)并購(gòu)，避免內(nèi)耗、抱團(tuán)取暖成為優(yōu)先選擇。實(shí)際上全球很多農(nóng)業(yè)、化工業(yè)巨頭都在商討合并”。
利偉誠(chéng)在評(píng)價(jià)這場(chǎng)空前的合并案時(shí)說(shuō)，“這項(xiàng)交易改變了行業(yè)的游戲規(guī)則。十年來(lái)，行業(yè)經(jīng)歷了結(jié)構(gòu)性的轉(zhuǎn)變，面臨的挑戰(zhàn)和機(jī)遇也是空前的。它要求每家公司都要有預(yù)見(jiàn)性、靈活性，并專注于執(zhí)行”。
陶氏化學(xué)和杜邦公司的合并，將對(duì)整個(gè)行業(yè)與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手產(chǎn)生潛在影響。業(yè)內(nèi)人士分析，行業(yè)或?qū)⒂瓉?lái)更多新并購(gòu)，全球種業(yè)和農(nóng)作物化學(xué)品行業(yè)的格局也將發(fā)生變化。業(yè)內(nèi)一度流傳德國(guó)兩家化工巨頭巴斯夫、拜耳也會(huì)合并的傳聞，但巴斯夫員工表示，“巴斯夫、拜耳屬于吞并式合并，很難接受對(duì)等合并”。此前，孟山都曾向先正達(dá)發(fā)出一份價(jià)值450億美元的收購(gòu)要約，但被后者拒絕。而后，巴斯夫也曝出有意和先正達(dá)聯(lián)手。陶氏化學(xué)與杜邦公司的超大合并或?qū)⒓铀倩ぞ揞^對(duì)先正達(dá)的收購(gòu)進(jìn)程。
合并背后的利弊之爭(zhēng)
對(duì)于陶氏化學(xué)與杜邦公司合并這一重磅事件，外界的解讀褒貶不一。有分析師認(rèn)為，這是一場(chǎng)雙贏的合并，不僅在于雙方可以通過(guò)合并節(jié)省約30億美元的開(kāi)支和獲得10億美元的潛在增長(zhǎng)，還在于兩家公司的合并有利于進(jìn)一步鞏固在各自優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域的領(lǐng)先地位。摩根士丹利也連夜發(fā)布報(bào)告，著重指出兩家公司的農(nóng)業(yè)部門(mén)具有高度互補(bǔ)性，在幾家大公司中，最具合并潛質(zhì)。如果合并成功，新成立的農(nóng)業(yè)部門(mén)將取代孟山都成為全球最大的農(nóng)業(yè)公司。但也有業(yè)界人士對(duì)兩家公司的合并表示擔(dān)憂。
合并表明美國(guó)公司放棄基礎(chǔ)研究
美國(guó)《財(cái)富》雜志艾倫·默里發(fā)文稱，陶氏化學(xué)與杜邦公司合并表明，美國(guó)公司放棄基礎(chǔ)研究已成為長(zhǎng)期趨勢(shì)。在陶氏化學(xué)和杜邦公司合并交易中獲利的是投資銀行家和股東，這在消息傳出后兩家公司的股價(jià)上揚(yáng)中得到體現(xiàn)，但合并的最終結(jié)果必定是裁員和削減研發(fā)預(yù)算。
根據(jù)目前的進(jìn)展，裁員一事已成定局，而有關(guān)削減研發(fā)預(yù)算的擔(dān)憂并非空穴來(lái)風(fēng)。據(jù)悉，在杜邦公司前任首席執(zhí)行官（CEO）柯愛(ài)倫與維權(quán)投資者尼爾森·佩爾茲爭(zhēng)奪公司控制權(quán)的過(guò)程中，杜邦公司的基礎(chǔ)研究投入就一直是雙方?jīng)_突的焦點(diǎn)。佩爾茲批評(píng)公司龐大的開(kāi)支，而柯愛(ài)倫卻努力維護(hù)她提出的公司愿景——讓杜邦成為少數(shù)幾家借科技之力解決世界大問(wèn)題的公司之一。杜邦公司一直以來(lái)以研發(fā)成果累累著稱，但柯愛(ài)倫最終辭職意味著放棄基礎(chǔ)研究的一方取得勝利。
根據(jù)《財(cái)富》雜志的統(tǒng)計(jì)，美國(guó)500強(qiáng)公司中僅有95家將研發(fā)開(kāi)支作為一項(xiàng)單獨(dú)開(kāi)支。2014年，500強(qiáng)公司的研發(fā)支出在總銷(xiāo)售額中所占比例僅為1.5%，雖然這一比例過(guò)去25年保持不變，但有證據(jù)表明，近年來(lái)這些公司的研發(fā)支出增長(zhǎng)速度有所放緩。2014年，研發(fā)支出僅增長(zhǎng)了8%。而過(guò)去25年，平均研發(fā)支出增長(zhǎng)速度為10%。
杜克大學(xué)富卡商學(xué)院的經(jīng)濟(jì)學(xué)家阿西施·阿羅拉對(duì)公司聘用的科學(xué)家在科技期刊上發(fā)表的新研究成果進(jìn)行統(tǒng)計(jì)后也發(fā)現(xiàn)，1980~2007年，發(fā)表新科研成果的公司比例減少了2/3。至2007年，在阿羅拉研究的2000多家上市公司中，這一比例僅有10%，而25年前，這一比例還是30%。阿羅拉還發(fā)現(xiàn)，重視研發(fā)的公司在公開(kāi)市場(chǎng)的估值更低。與35年前相比，私人公司對(duì)基礎(chǔ)科研的重視程度和需求不斷下降。陶氏化學(xué)和杜邦公司的合并更為這一趨勢(shì)增添了強(qiáng)有力的注腳。
合并推手是華爾街激進(jìn)投資者？
美國(guó)《華爾街日?qǐng)?bào)》稱，陶氏化學(xué)和杜邦公司合并的真正幕后推手是對(duì)沖基金大佬、華爾街著名的激進(jìn)投資者丹尼爾·洛布。
隨著全球農(nóng)作物價(jià)格下降，農(nóng)業(yè)公司盈利下滑，洛布要求陶氏化學(xué)大幅削減成本，拆分公司并出售非核心業(yè)務(wù)。2014年1月，洛布曾高調(diào)大量買(mǎi)入陶氏化學(xué)的股份，并要求拆分公司，理由是陶氏化學(xué)過(guò)去十年的股價(jià)“讓人失望”。洛布創(chuàng)辦的Third Point基金在投資者公告中怒斥利偉誠(chéng)掌管的陶氏化學(xué)，稱“陶氏化學(xué)旗下各業(yè)務(wù)部門(mén)的工作效率都低得令人發(fā)指”。2015年11月，Third Point基金成功派駐兩位獨(dú)立董事進(jìn)入陶氏化學(xué)董事局，并承諾不再公開(kāi)批評(píng)陶氏化學(xué)的管理模式，并控制所持股份在4.99%以內(nèi)。但很快洛布又再次指責(zé)陶氏化學(xué)，并增持股份。陶氏化學(xué)隨后曝出與杜邦公司的合并計(jì)劃。
這一系列證據(jù)均指向陶氏化學(xué)與杜邦公司合并案背后似有激進(jìn)投資者的身影?！度A爾街日?qǐng)?bào)》還稱，陶氏化學(xué)和杜邦公司合并可能招致政府反壟斷部門(mén)漫長(zhǎng)而仔細(xì)的審查。但業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，由于兩家公司許多主要產(chǎn)品不存在直接競(jìng)爭(zhēng)，交易很可能順利通過(guò)審查。
