汽車起動電池的龍頭企業(yè)
駱駝股份是國內(nèi)鉛酸電池的龍頭生產(chǎn)商，其產(chǎn)品主要應(yīng)用于汽車起動、電動道路車牽引、電動助力車等領(lǐng)域。公司專注鉛酸蓄電池10多年時間，已逐步成長為汽車起動電池領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)者之一。
1.1駱駝股份股權(quán)結(jié)構(gòu)及子公司情況
公司是以湖北駱駝蓄電池廠為主要發(fā)起人、以定向募集方式設(shè)立的股份有限公司，成立于1994年。公司實際控制人劉國本先生直接持有公司股份約1.2億股，間接持有公司股份約0.9億股，總計持有公司股份約2.1億股，占公司總股本的50.18%。
1.2行業(yè)整治增速放緩，但龍頭地位更加凸顯
行業(yè)整治導(dǎo)致收入增速放緩，今年下半年開始好轉(zhuǎn)：公司主營業(yè)務(wù)突出，汽車起動電池是公司的核心業(yè)務(wù)，占比超過90%。2011年以來，國家對鉛酸電池行業(yè)進行統(tǒng)一整治，公司部分生產(chǎn)經(jīng)營受影響導(dǎo)致了收入增速的放緩，2011年、1H2012營業(yè)收入僅同比增加16.67%、13.56%，然而這一情形在今年下半年開始好轉(zhuǎn)，1-3Q2012營業(yè)收入同比增長28.45%。
三季度利潤陡增因政府補貼，扣非后利潤增速穩(wěn)定。2012年前三季度歸屬上市公司凈利潤同比增長高達77.70%，這主要是由于報告期內(nèi)計入當期損益的政府補助達1.10億元，扣除非經(jīng)常性損益后歸屬上市公司凈利潤達2.73億元，同比增長23.00%，增速穩(wěn)定。
市場份額穩(wěn)定：公司已確立汽車起動電池領(lǐng)域的龍頭地位，2007-2009年起動電池市場份額分別是8.11%，8.81%和11.55%，連續(xù)三年在汽車起動電池市場排名第二（排名第一風帆股份同期市場份額14.93%，11.93%和11.66%）。根據(jù)我們的測算，公司2010年汽車電池市場份額達到11.35%，2011年公司受行業(yè)整頓停產(chǎn)因素影響產(chǎn)量下滑，市場份額達到10.51%，隨著公司新建生產(chǎn)線的逐步投產(chǎn)，或有進一步擴大市場份額的趨勢，2012年是公司進一步搶占市場的關(guān)鍵時間，我們預(yù)計市場份額將有望達13%。
汽車起動電池產(chǎn)品下游主要面向配套市場和維護市場，配套市場主要為汽車整車廠商的新車配套，維護市場主要用于存量車維修和保養(yǎng)時更換起動電池，公司兩項業(yè)務(wù)近年來均取得快速發(fā)展。
1.3汽車起動電池業(yè)務(wù)盈利穩(wěn)定，毛利率水平優(yōu)于行業(yè)
公司近年毛利率始終保持上升趨勢，2008年-2011年公司綜合毛利率分別為15.55%、19.01%、19.27%和21.79%，2012年前三季度毛利率仍維持在20.98%，相比去年同期略有下降，這主要是由于去年同期鉛酸電池行業(yè)全面整頓的影響，中小廠商大面積關(guān)停，產(chǎn)品價格有所提高。
從各細分業(yè)務(wù)的角度，由于公司主營業(yè)務(wù)集中度較高，主營業(yè)務(wù)汽車起動電池業(yè)務(wù)毛利率與公司綜合毛利率相差很小，另外公司電動助力車和牽引電池業(yè)務(wù)目前均由駱駝海峽生產(chǎn)，由于尚未形成規(guī)?；?，故波動幅度較大，且對公司綜合毛利率貢獻較小，不過我們可以看到，隨著規(guī)模逐步加大生產(chǎn)運營的逐步成熟，這兩項業(yè)務(wù)近兩年毛利率已有顯著提升。
與同行業(yè)相比，公司毛利率水平相對較高，且基本保持平穩(wěn)增勢。南都電源和圣陽股份雖也是鉛酸電池的主要生產(chǎn)商，但其下游并非面向汽車起動電池方向，與公司并無直接競爭。公司在業(yè)內(nèi)最主要的競爭對手風帆股份毛利率水平相對低于公司。
擴張抓住恰當時機，2012迎來高速發(fā)展機遇
行業(yè)整治落后產(chǎn)能大量淘汰。鉛酸電池自2011年迎來行業(yè)整治期，近8成產(chǎn)能或停產(chǎn)整治或關(guān)閉，2012年以來工信部先后發(fā)布兩批淘汰落后產(chǎn)能企業(yè)名單，鉛酸電池榜上有名，行業(yè)整治目前初具成效，但目前尚未取得勝利，整治的長遠目標為企業(yè)數(shù)量達300家左右，屆時鉛酸電池行業(yè)將走入規(guī)范生產(chǎn)的新時代。
3.1汽車起動電池兩強之一，未來集中度將獲提高
如前所述，公司作為行業(yè)龍頭，公司2007-2009年連續(xù)三年在汽車起動電池市場排名第二，市場份額分別是8.11%，8.81%和11.55%（排名第一風帆股份同期市場份額14.93%，11.93%和11.66%），由此可見公司的市場份額正在逐步追趕第一。
行業(yè)整頓另鉛蓄電池生產(chǎn)企業(yè)大面積停產(chǎn)，存活下來的企業(yè)數(shù)量不足原來兩成，保留的產(chǎn)能僅為原來30%左右。公司生產(chǎn)線采用全封閉作業(yè)，符合國家環(huán)保規(guī)定，雖然在行業(yè)整合的背景下，公司4條生產(chǎn)線在6月-7月中部分時間停產(chǎn)搬遷，但隨后即重新投入生產(chǎn)。2012年鉛酸電池行業(yè)景氣程度或?qū)⒂兴棉D(zhuǎn)，中小企業(yè)的大量淘汰，使龍頭企業(yè)的市場集中度有所提升，價格的穩(wěn)定回升也令企業(yè)間相互壓價的局面得到緩解，公司將直接從中受益。
3.2產(chǎn)能擴張迅速，2012年擴產(chǎn)占領(lǐng)先機，市場份額有望達13%
行業(yè)處于整治期，2011年幾乎暫停了所有新企業(yè)、新工廠與新產(chǎn)能的審批，下游需求穩(wěn)定增長，供給方大量產(chǎn)能淘汰又得不到新鮮血液的補充，行業(yè)內(nèi)出現(xiàn)鉛蓄電池價格上漲、供不應(yīng)求的局面。進入2012年隨著《鉛酸電池行業(yè)準入條件》的推出，部分產(chǎn)能恢復(fù)，但未來仍面臨進一步整合，新生產(chǎn)力的進入仍然困難。
公司募集項目在上市之前早已獲通過（公司上市時間2011年6月），一般新廠的建設(shè)周期在1-2年，2011年眾多競爭對手都無法獲得審批、難以擴產(chǎn)的情況下，公司募集項目正在有序建設(shè)中，對于公司來說2012年是公司有效搶占市場先機的一年。
目前公司本部石花工廠產(chǎn)能4條共計400萬kVAh搬至駱駝襄陽，駱駝襄陽擁有8條生產(chǎn)線共計800萬kVAh（其中兩條200萬kVAh為募投項目本年度投產(chǎn)，剩余400萬kVAh募投項目在建），再加上駱駝華中超募資金設(shè)立的400萬kVAh產(chǎn)能已進入是成產(chǎn)階段，公司目前具有總產(chǎn)能1200萬kVAh。
公司的擴張進程不僅僅在于募投項目。公司今年4月成立"駱駝華南"子公司并建設(shè)"600萬kVAh全循環(huán)新結(jié)構(gòu)免維護蓄電池以及新能源電池"項目，預(yù)計之后兩年建成1期工程投產(chǎn)蓄電池可達350kVAh；另外公司于9月與吉林安圖縣政府簽訂了"年產(chǎn)600萬KVAH全循環(huán)新型高性能密封蓄電池"項目投資意向書，預(yù)計1期工程2014年底投產(chǎn)400萬kVAh產(chǎn)能。
按照如此進程計算，公司2012-2014年產(chǎn)能或?qū)⒎謩e達1200kVAh、1600kVAh、2350kVAh。公司近年來產(chǎn)能利用率較高，我們預(yù)計，公司2012年市場占有率將有大幅提升，達到近13%。
盈利預(yù)測與估值分析
主要經(jīng)營預(yù)測假設(shè)條件如下：
?。?）產(chǎn)能、銷量。公司2012-2014年產(chǎn)能達到1200kVAh、1600kVAh、2350kVAh，按照2012年-2014年產(chǎn)能利用率105%、95%、80%計算，預(yù)計2012-2014年出貨量為1260kVAh、1520kVAh、2350kVAh；
?。?）價格。公司近年來產(chǎn)品售價相對穩(wěn)定，另外原材料市場也無巨大波動，假設(shè)2012-2014年產(chǎn)品價格為稅后300元/kVAh；
（3）毛利率。預(yù)計公司2012-2014年汽車起動電池毛利率分別為21.50%、21.60%、21.60%。
盈利預(yù)測及投資建議：公司2012-2013年EPS為0.586元（扣非后0.510元）、0.632元和0.808元（GAGR25.89%），按照2012年20倍PE，給予公司10.20元目標價，首次給予"買入"投資評級。
