中國儲(chǔ)能網(wǎng)訊：光伏龍頭的資金都不寬松，行業(yè)的一些優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)很可能會(huì)被外界資本所“收割”。
全球光伏電池片老大通威股份要收購老五潤陽股份，這種級(jí)別的并購交易在光伏行業(yè)實(shí)屬罕見。
8月13日，通威股份發(fā)布了關(guān)于簽訂《增資意向性協(xié)議》（以下簡稱“協(xié)議”）的公告。根據(jù)協(xié)議交易計(jì)劃，通威股份合計(jì)將取得潤陽股份不低于51%的股權(quán)，總交易金額不超過50億元。若交易順利完成，潤陽股份將成為通威股份的控股子公司。
圖片來源：上市公司公告截圖
當(dāng)下光伏行業(yè)正處于周期底部，企業(yè)產(chǎn)線關(guān)停、退出市場等消息屢見不鮮。行業(yè)協(xié)會(huì)近期也有鼓勵(lì)并購整合的倡議，并購事件并不罕見。
但發(fā)生在行業(yè)內(nèi)部的、龍頭并購龍頭的大額收購，上述交易計(jì)劃是首例。如此大規(guī)模的并購，也意味著光伏行業(yè)的競爭格局也將發(fā)生巨變。
因此收購計(jì)劃一出，便迅速引發(fā)了光伏行業(yè)的廣泛關(guān)注。有部分媒體暢想，光伏行業(yè)已開啟整合大幕，行業(yè)內(nèi)或?qū)⒊掷m(xù)上演“大魚吃小魚”的故事。
通威股份對(duì)于潤陽股份50億元的并購計(jì)劃，會(huì)是光伏行業(yè)大整合的開始嗎？
就整個(gè)光伏行業(yè)來說，當(dāng)前經(jīng)營面臨困難、尋求被并購的廠商不在少數(shù)，從去年下半年就陸續(xù)有一些相關(guān)標(biāo)的尋找買方。但收購方是否有并購的意愿，尤其是并購的能力存疑。
36采訪的業(yè)界及投資界多位業(yè)內(nèi)人士，對(duì)于通威股份此次并購及后續(xù)類似行業(yè)內(nèi)部的整合并不看好。
一位券商光伏分析師李路對(duì)36碳直言，目前幾家頭部光伏企業(yè)雖然賬面現(xiàn)金可觀，但也有不少一年內(nèi)到期的金融負(fù)債，實(shí)際可用于并購的資金不多，目前有能力開展規(guī)模并購的龍頭企業(yè)只有三家：隆基綠能、通威股份和大全能源。
但即使是上述有并購能力的龍頭，也要考慮并購存在的風(fēng)險(xiǎn)?！笆召彽那疤崾枪夥a(chǎn)業(yè)周期會(huì)逐漸觸底反彈，如果像現(xiàn)在一樣持續(xù)虧現(xiàn)金，即使龍頭企業(yè)也虧不了很久。抄底的資產(chǎn)反而會(huì)變成拖累，讓通威自身面臨更大的風(fēng)險(xiǎn)?！?
資本市場反應(yīng)冷淡，并購計(jì)劃仍存變數(shù)
在行業(yè)低谷時(shí)抄底光伏資產(chǎn)，逆勢擴(kuò)張，是通威股份熟悉的操作。
2013年我國光伏業(yè)遭遇“雙反”時(shí)，通威股份就曾以8.7億元的價(jià)格逆勢收購了已停工停產(chǎn)的合肥賽維。通過這場收購，通威切入了光伏電池片環(huán)節(jié)，為其日后成為全球電池片老大奠定了基礎(chǔ)。
此次收購，通威股份似乎也有意重新上演一把“逆市抄底”的整合操作。
根據(jù)2023年年報(bào)，通威方面，擁有高純晶硅產(chǎn)能45萬噸，電池片產(chǎn)能95GW，組件年產(chǎn)能75GW，是全球第一大硅料廠商、第一大太陽能電池片廠商。
潤陽股份2023年電池片出貨量位居全球第五。公告介紹稱，其已建立5.5萬噸工業(yè)硅、13萬噸多晶硅、7GW拉晶、10GW切片、57GW太陽能電池和13GW組件產(chǎn)能，并在美國、泰國、越南等部分海外市場建設(shè)了產(chǎn)能。
兩者一旦完成整合，通威股份在多晶硅、電池片、組件環(huán)節(jié)的市場市占率，都有望進(jìn)一步得到提升。其中，潤陽的電池片產(chǎn)能對(duì)于通威整體市占率的增長貢獻(xiàn)最為突出。
圖片來源：機(jī)構(gòu)Infolink
然而，對(duì)于這筆逆勢抄底的并購交易，資本市場的態(tài)度卻反應(yīng)冷淡。通威股份公布收購協(xié)議后的8月14日，其股價(jià)漲幅僅1.6155%，截至上周股市收盤，股價(jià)累計(jì)漲幅為3.28%。
“”通威看到公布收購計(jì)劃后股價(jià)是這個(gè)表現(xiàn)，應(yīng)該意識(shí)到，在市場看來，收購潤陽對(duì)它的市值沒有太大作用。通威是否還會(huì)繼續(xù)收購，我覺得要打個(gè)問號(hào)?！?李路對(duì)36碳表示。
在他看來，當(dāng)前光伏行業(yè)尚未看到明確的周期反轉(zhuǎn)信號(hào)，即使對(duì)于通威來說，持有現(xiàn)金比收購資產(chǎn)更加安全和穩(wěn)妥。
有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，通威收購潤陽主要看中的是海外產(chǎn)能，這是潤陽資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中的優(yōu)質(zhì)部分。第三方機(jī)構(gòu)Infolink的數(shù)據(jù)顯示，潤陽在泰國擁有5GW的Perc電池片產(chǎn)能，7GW TOPcon電池片產(chǎn)能，在越南也有小部分硅片產(chǎn)能。
但中國光伏企業(yè)的東南亞工廠，正面臨著美國貿(mào)易新政策的嚴(yán)重沖擊。
根據(jù)白宮文件，自2022年6月開始的柬埔寨、馬來西亞、泰國和越南部分光伏產(chǎn)品進(jìn)口免稅政策，將于今年6月6日到期后結(jié)束。國內(nèi)企業(yè)在上述東南亞四國設(shè)廠主要是為了滿足美國市場需求，當(dāng)前情況下，四國產(chǎn)品已經(jīng)無法出口美國市場，東南亞工廠整體的盈利能力將大打折扣。
此外，Infolink數(shù)據(jù)顯示，潤陽股份的57GW太陽能電池產(chǎn)能中，TOPcon電池只有34GW，剩下的21GW為Perc產(chǎn)能，這部分產(chǎn)能屬于要被淘汰的落后產(chǎn)能，價(jià)值不高。
一位第三方機(jī)構(gòu)的資深市場分析師對(duì)36碳表示，目前通威拋出的收購計(jì)劃只是意向性協(xié)議，并不具備正式的法律約束力。“潤陽在海外方面的產(chǎn)能確實(shí)比較有吸引力，但也有潛在風(fēng)險(xiǎn)，主要是前期經(jīng)營和策略，以及一些業(yè)務(wù)上的舉措，能否通過通威的盡職調(diào)查，還需時(shí)間驗(yàn)證。”
頭部廠商資金不寬裕，外部資本或?qū)⑹遣①徶髁?/strong>
不光是潤陽股份，當(dāng)前經(jīng)營面臨困難、尋求被并購的光伏廠商不在少數(shù)。
過去一年來，光伏行業(yè)由于供需錯(cuò)配，競爭加劇，導(dǎo)致產(chǎn)品價(jià)格下降，幾乎產(chǎn)業(yè)鏈各個(gè)環(huán)節(jié)都陷入了虧損困境。在此背景下，不少光伏企業(yè)都面臨經(jīng)營困難，走上了賣公司或者破產(chǎn)重整的道路。
如今年3月海源復(fù)材就將旗下滁州賽維以3800萬元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給了愛旭股份；5月愛康科技子公司以5.5億元的價(jià)格被公開拍賣；近期麥迪科技也公告計(jì)劃將旗下光伏業(yè)務(wù)主體公司炘皓新能源出售。
可以說，當(dāng)前光伏行業(yè)并不乏想要出售資產(chǎn)、尋求被并購的玩家。但在曖昧不明的市場形勢下，光伏資產(chǎn)的價(jià)值評(píng)估是個(gè)難點(diǎn)，買賣雙方能否就交易估值達(dá)成一致才是關(guān)鍵。
一家專業(yè)從事并購的老牌另類投資管理集團(tuán)的VP告訴36碳，他今年看過好幾個(gè)光伏并購項(xiàng)目，但給出的報(bào)價(jià)都在1.5倍甚至兩倍PB（市凈率）?！肮乐堤咴诂F(xiàn)在的市場環(huán)境下根本無法成交，差不多得到0.3到0.5倍PB才有可能有人愿意收購。”
相比起來，通威股份對(duì)潤陽股份的收購估值則要高上不少。
一個(gè)光伏企業(yè)投資部的人士告訴36碳，截至2023年3月末，潤陽的凈資產(chǎn)為56.4億元，按照該時(shí)點(diǎn)數(shù)據(jù)，通威增資不超過50億元收購51%股份，對(duì)應(yīng)PB約為0.9倍。作為對(duì)比，目前二級(jí)市場上隆基綠能的PB是1.54倍，晶澳是1.01倍。
為何通威愿意給出相對(duì)高的收購估值？上述并購人士告訴36碳，這或許是產(chǎn)業(yè)資本和金融資本的區(qū)別，產(chǎn)業(yè)資本會(huì)更多的考慮行業(yè)地位、收購協(xié)同效應(yīng)等因素，愿意給出相對(duì)高的估值。
但相比于外部資本、金融資本，國內(nèi)光伏產(chǎn)業(yè)資本的實(shí)力相對(duì)薄弱。當(dāng)下的市場環(huán)境，即使是光伏龍頭也面臨著現(xiàn)金的持續(xù)流失。
晶科能源副總裁錢晶在今年6月接受媒體采訪時(shí)就坦言，對(duì)于現(xiàn)在的光伏企業(yè)而言，還能持續(xù)再虧現(xiàn)金虧三個(gè)季度的企業(yè)，已經(jīng)不多了——牢牢守住現(xiàn)金流的“生命線”，能夠順利活下去穿越周期，才是光伏龍頭當(dāng)下的第一要?jiǎng)?wù)。
李路表示，光伏龍頭企業(yè)中有能力進(jìn)行并購的并不多，實(shí)際可用于并購的資金也有限。因此如果未來光伏行業(yè)發(fā)生大規(guī)模的并購潮，外部的資本大概率將會(huì)是主力。
上述第三方機(jī)構(gòu)分析師也持相似觀點(diǎn)，她表示，各家光伏龍頭的資金都不寬松，最后光伏行業(yè)的一些優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)很可能會(huì)被外界資本所“收割”?！半S著光伏企業(yè)陸續(xù)遇到困境、尋求出路，明年一些國央企可能會(huì)下場。”
值得一提的是，類似的行業(yè)并購和整合被媒體視為是行業(yè)觸底的利好信號(hào)，但二級(jí)市場的投資者用真金白銀交易的結(jié)果是——不太看好。通威公布收購協(xié)議次日，光伏ETF的走勢平平。
一家私募基金的投資經(jīng)理告訴36碳，并購整合實(shí)際上不如直接破產(chǎn)倒閉，更有利于市場出清?！笆召弻?duì)于產(chǎn)業(yè)端實(shí)質(zhì)是短期利空，因?yàn)樵颈怀銮寤驕p產(chǎn)的產(chǎn)能會(huì)因?yàn)椴①彾匦芦@得活力并提高開工率，導(dǎo)致供給端產(chǎn)出無法下降?！?
歸根結(jié)底，在光伏行業(yè)高度的供需錯(cuò)配下，只有市場遇到拐點(diǎn)、觸底反彈，被收購的資產(chǎn)、收購方的發(fā)展前景和光伏行業(yè)的整體估值，才能重新打開想象空間。
而賣方的2倍PB報(bào)價(jià)和買方0.3倍PB出價(jià)巨大的差值，反映出，市場對(duì)于行業(yè)何時(shí)遇到拐點(diǎn)，仍存在不小的分歧。
