中國儲能網訊：過去兩年，部分國家的央行為了緩解通脹壓力，爭相大幅調高利率，這一舉措徹底改變了2009年以來以寬松貨幣政策（零利率）為主導、相對有利的金融局面，使以凈零排放為目標的能源轉型對各國而言都成為一個巨大的經濟挑戰(zhàn)。預測顯示，未來幾十年的貨幣環(huán)境可能較2009年~2022年更緊縮，主要經濟體的名義利率和實際利率可能比“零利率時代”平均高出兩個百分點。企業(yè)、投資者和政策制定者都可能面臨較長時期的嚴峻金融狀況，市場利率和債券收益率都將水漲船高，最終可能導致能源和自然資源行業(yè)的資本成本增加，抬升能源轉型成本，進而遏制能源轉型速度。
中國國際經濟交流中心副理事長胡曉煉曾表示，發(fā)達國家高通脹雖已見頂并有所緩和，但利率水平下降仍有待時日；發(fā)展中國家依然處于高利率環(huán)境，融資成本高企，債務還本付息壓力未有根本減輕。在全球仍處于高利率的環(huán)境下，發(fā)展中國家的匯率仍面臨壓力，資本外流的風險依然存在。中國是少數(shù)例外的經濟體，其所處的經濟周期與多數(shù)國家有明顯差異，應對周期性因素的宏觀政策工具仍有較大發(fā)揮空間。
高利率導致的借貸成本上升對能源和自然資源行業(yè)的影響并不一致。低碳能源和新興綠色技術行業(yè)因為資本高度密集且重度依賴補貼，面臨的風險最大，其債務在資本結構中占比也更高。隨著資本支出在總支出中占比增加，高利率的影響也將更大。相比之下，油氣行業(yè)債務風險要小得多，因此利率上升對其影響不大。此外，資產負債表強勁的大型金屬和礦業(yè)公司也將處于有利地位。
從零利率向高利率進發(fā)
全球正日漸從寬松貨幣政策向緊縮過渡，逐漸從零利率向高利率進發(fā)，尤其是2023年，主要發(fā)達國家先后經歷了40年來最激進的加息周期，利率均達到幾十年來最高水平。目前，這些國家的通貨膨脹率已降至其央行設定的2%左右的目標，但利率可能并不會像市場預期那樣快速大幅回調。中國因日益成熟的經濟發(fā)展模式和增速放緩可能成為例外，執(zhí)行較低的利率。
與此同時，全球結構性通脹趨勢加劇明顯，主要表現(xiàn)為全球貿易重組、去全球化和生產本地化。供給安全保障、國內產業(yè)保護和就業(yè)的重要性將凌駕于經濟發(fā)展之上。在某些情況下，能源轉型甚至會因轉向成本更高的低碳技術而給通脹帶來上行壓力。能源咨詢公司伍德麥肯茲預測，到2050年，能源轉型大概需要75萬億美元的投資，而在高利率背景下，這顯然將支付更高成本，也因此更有挑戰(zhàn)性。
高利率對企業(yè)的影響
高利率對企業(yè)的影響與后者資本結構的健康程度和資產負債表的彈性有關。相對而言，金屬、采礦、油氣公司不會受到利率上升的影響，因為除了液化天然氣（LNG）項目和中游項目，他們的融資并不多見，杠桿率相對較低，受高利率影響不大。
而負債較高的電力公司和可再生能源公司則不同，他們原本因價格優(yōu)勢和更合理的風險分擔機制更易獲得融資（負債），利率走高將很被動。此外，核能公司資本密集度也很高，更易受到高利率的影響。
可再生能源產業(yè)倍感壓力
可再生能源發(fā)電和核能發(fā)電對高利率的敏感度并不相同，但這兩個產業(yè)的項目基本都屬于資本密集度高而回報相對較低的類型，這意味著未來項目將面臨更多風險。
可再生能源投資通常享有補貼、價格和承購權等優(yōu)勢，因而融資成本相對較低，但債務和低回報也是其項目對利率敏感的原因。與其他需要更高回報的發(fā)電項目相比，較高的利率對回報和資本成本的影響更大。伍德麥肯茲分析表明，利率每提高兩個百分點，美國可再生能源平準化電力成本（LCOE）就會提高20%。相比之下，聯(lián)合循環(huán)燃氣渦輪發(fā)電的平準化電力成本增幅只有11%。
與此同時，市場結構也在項目推進過程中扮演重要角色。美國和澳大利亞的可再生能源發(fā)電（包括補貼）必須與市場價格競爭，利率上升將導致投資被抑制。相比之下，以脫碳為目標的歐洲通過差價合約可降低相關項目的價格風險，可再生能源發(fā)電仍可能獲得投資，但會導致價格上漲。成本上升趨勢正愈演愈烈。如海上風電項目，通常是提前15~20年就敲定了購電協(xié)議鎖定價格，所以風險相對較小，而近幾年簽訂協(xié)議的發(fā)電項目目前正在承壓。利率上升導致的成本上漲、供應鏈吃緊和資本成本上升壓縮了項目的利潤率，迫使一些已完工的發(fā)電項目進行資產減記，一些正在開發(fā)中的項目被迫下馬，或就相應條款重新進行談判。
在許多國家，低利率時可再生能源項目的競爭力相當強勁，陸上風能和太陽能發(fā)電即使沒有補貼，也比化石能源發(fā)電更具經濟優(yōu)勢。如美國的陸上風電平準化電力成本為40美元/兆瓦時，僅為燃氣發(fā)電成本的50%。然而，高利率正在侵蝕這種優(yōu)勢。
綠色科技承壓進行時
綠色科技，即新興技術，包括化石燃料占比較低的發(fā)電技術，碳捕集、利用和封存（CCUS）技術，以及直接空氣捕集溫室氣體（DAC）技術，對能源轉型意義重大。然而，這些技術離成熟尚有距離，仍需大力扶持和激勵，才能更快更好地轉化為商業(yè)上可行的大規(guī)模產能供應。一般而言，這些技術項目的資本投資要求高、資本密集度高，因此在利率上行時期將面臨挑戰(zhàn)。氫氣相關技術項目的資本密集度因項目而異，資本支出占總成本的20%~75%。對于資本密集度較高的項目，利率每提高兩個百分點，項目成本將增加10%左右。
總體而言，碳捕集類技術缺乏相應的經濟激勵機制、氫相關項目缺乏市場，是目前這兩個領域獲得投資的最大障礙。對于已取得進展的項目，高利率也將損害其經濟效益，轉而影響新投資的熱情?？梢哉f，高利率既會影響本就難以獲得融資的小型公司，也會影響信譽良好并依靠低利率杠桿吸引股東的大型企業(yè)。
油氣公司“劫后”逢春
油氣行業(yè)過去幾年在低油價環(huán)境下“勵精圖治”，在償還大量債務的同時，保持了相對健康的資產負債表，杠桿率也相對較低，受利率走高的影響相對較小。伍德麥肯茲調研的25家大型油氣公司數(shù)據(jù)顯示，他們的凈債務總額已從2020年的3900億美元降至2023年的1500億美元，許多公司的杠桿率保持在10%~20%，而在利率上升時代，這一比例將出現(xiàn)一定程度的升高，但不至于造成重大影響。
伍德麥肯茲分析表明，利率上升兩個百分點對油氣公司現(xiàn)金流的影響與油價小幅上漲1美元/桶的影響類似。雖然資金成本一直是油氣公司運營過程中的重要因素，但當前油氣行業(yè)需要面對的是如何獲取更多融資，而非擔心高利率的副作用，尤其是一些小型油氣公司。隨著能源轉型的深入，大量潛在投資方也被轉型大潮裹挾遠離了油氣項目，使得小公司更難獲得資金。
最大的幾家油氣公司期望從石油項目中獲得15%以上的回報，而資本成本已涵蓋其中。就資本配置和項目審批而言，利率上升可能影響投資情緒，但對油氣公司投資模式的影響相當有限。
油氣行業(yè)目前最需要融資的領域是LNG，因此唯有此類項目對利率上升較敏感。如果以價值計算，LNG在油氣行業(yè)中的占比為12%。融資時，LNG項目可以作為抵押品，獲得較低成本的融資；已運營的LNG項目還可部分或全部償還融資，也可重新進行融資配置，但新項目將面臨更大風險。
金屬和采礦業(yè)加速增長
采礦公司的債務水平非常低，在高利率環(huán)境下處于有利地位，但新項目的批準可能因此受限。
對于大型礦業(yè)公司而言，利率長期走高應不會改變其一貫做法，即專注于低成本資產以保護利潤率、將盈利波動降至最低、提升信用評級。而小型公司在進行采礦項目專項融資時可能遭遇困境，可考慮其他融資方式或與大型公司合作，以分擔項目執(zhí)行風險。
在能源轉型過程中，采礦業(yè)需要提供足夠的礦產，但采礦業(yè)的資本密集度已經畸高，無法進一步增加產出，這是采礦業(yè)面臨的最大難題。高利率可能短期抑制增產行為，使其休養(yǎng)生息，但隨著能源轉型的加速，采礦業(yè)不得不增加產能，并最終隨著礦產需求的增長、礦產價格的上漲，實現(xiàn)產量的持續(xù)增長。
對政府決策的影響
能源轉型仍需要政府的補貼，這是最好的投資激勵方式，但高利率顯然會影響補貼的發(fā)放。利率升高意味著政府的償債成本也將增加，這將擠壓政府的其他支出。
以美國為例，2022年，政府用于償還利息的支出占比上升了1.2個百分點，達到3.7%。即政府每支出7美元，就有1美元用于支付利息。盡管如此，美國《通貨膨脹削減法案》仍將在2050年前為電力行業(yè)提供1.8萬億美元的補貼。
（作者單位：中國石化石油勘探開發(fā)研究院）
