一季度業(yè)績負(fù)增長,價(jià)格下降是主要因素,預(yù)計(jì)全年仍保持20%左右的增速。公司公布一季度業(yè)績預(yù)期,預(yù)計(jì)同比增長-10%—-30%。國內(nèi)光伏逆變器價(jià)格出現(xiàn)大幅下滑的時(shí)點(diǎn)是去年1季度,從去年公司單季度毛利率來看1季度為49%左右,而四季度下降到43.6%,下降了5個(gè)百分點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)公司1季度收入仍實(shí)現(xiàn)了正的增長,毛利率的下滑使得公司凈利潤負(fù)增長。公司制定了爭取實(shí)現(xiàn)2012年銷售收入12億元的經(jīng)營目標(biāo),三四季度價(jià)格同比大幅下滑的因素逐漸減弱,公司盈利恢復(fù)正增長,我們預(yù)計(jì)全年公司仍實(shí)現(xiàn)20%以上的增長。
盈利能力企穩(wěn)。從2011年四季度的單季度毛利率看公司的盈利能力基本企穩(wěn)。4季度光伏逆變器的價(jià)格較3季度略有下降,基本已經(jīng)企穩(wěn),符合我們的判斷。
國內(nèi)市場(chǎng)大幅增長。我們預(yù)計(jì)2011公司國內(nèi)市場(chǎng)收入在7.9億元左右(2010年2.25億元),同比增長250%左右。預(yù)計(jì)2011年國內(nèi)光伏裝機(jī)在2000MW左右,是2010年400MW的5倍,主要得益于國內(nèi)光伏電價(jià)的正式出臺(tái)。公司收入增速低于行業(yè)新增裝機(jī)增速,主要原因是光伏逆變器價(jià)格在2011年出現(xiàn)了大幅下滑,目前下滑到0.8元/瓦左右。2011年公司太陽能光伏逆變器出貨量915MW,其中國內(nèi)856MW,繼續(xù)穩(wěn)居國內(nèi)市場(chǎng)占有率第一,按照國內(nèi)撞擊2000MW計(jì)算公司國內(nèi)的市場(chǎng)份額基本為40%,市場(chǎng)份額穩(wěn)定。
2012年國內(nèi)業(yè)績?cè)鏊傧禄?高增長還看海外市場(chǎng)。我們預(yù)計(jì)2012年國內(nèi)光伏裝機(jī)能夠達(dá)到3GW左右,較2011年同比增長50%左右,國內(nèi)光伏裝機(jī)仍保持高增長,但由于2011年下半年國內(nèi)光伏逆變器價(jià)格出現(xiàn)了一定幅度下滑,預(yù)計(jì)2012年光伏逆變器平均價(jià)格較2011年環(huán)比下滑20%左右,行業(yè)的市場(chǎng)容量增長預(yù)計(jì)在20%左右,考慮到公司市場(chǎng)份額略有下降以及毛利率的小幅回落,預(yù)計(jì)公司國內(nèi)市場(chǎng)的業(yè)績?cè)鏊僭?0%左右,詳細(xì)測(cè)算見表2。當(dāng)然,不排除國內(nèi)光伏裝機(jī)超預(yù)期以及公司市場(chǎng)份額超預(yù)期帶來的超預(yù)期。海外市場(chǎng)大幅下滑。2010年海外市場(chǎng)收入達(dá)到3.73億元,國內(nèi)收入2.25億元,海外收入占比達(dá)到62.37%,是公司利潤的主要來源。2011年,受歐洲國家光伏政策調(diào)整影響,海外收入預(yù)計(jì)在0.84億元左右,較2010年同比大幅下降。
“十二五”太陽能規(guī)劃上調(diào),“十三五”規(guī)劃也有望上調(diào),預(yù)計(jì)十年復(fù)合增長率30%左右。“十二五”太陽能規(guī)劃由10GW上調(diào)至15GW。
根據(jù)能源規(guī)劃,2020年光伏裝機(jī)50GW,考慮到可再生能源規(guī)劃核電、風(fēng)電可能低于預(yù)期,光伏規(guī)劃有望上調(diào),預(yù)計(jì)有望達(dá)到100GW。根據(jù)我們簡單測(cè)算,2020年光伏達(dá)到100GW,新裝機(jī)容量年復(fù)合增長率可達(dá)到30%左右。
國內(nèi)光伏市場(chǎng)啟動(dòng),組件及電池產(chǎn)業(yè)鏈影響甚微,光伏逆變器最有望受益。國內(nèi)組建企業(yè)基本是95%的出口,5%國內(nèi)安裝,目前屬于海外市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)型市場(chǎng)。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)國內(nèi)光伏組建及電池的產(chǎn)能已經(jīng)達(dá)到50GW,而國內(nèi)年均2-3GW的裝機(jī)仍然微不足道。國內(nèi)光伏的啟動(dòng)短期對(duì)國內(nèi)光伏組件及電池產(chǎn)業(yè)鏈的帶動(dòng)有限,而光伏逆變器有望大幅受益。
逆變器行業(yè)處于成長初期,未來增速有望加速。根據(jù)我們簡單測(cè)算,國內(nèi)光伏逆變器經(jīng)過2011年的高增長后,2012年受價(jià)格下降影響,增速有所下滑,隨著行業(yè)競(jìng)爭格局穩(wěn)定,中小企業(yè)退出市場(chǎng),光伏逆變器價(jià)格穩(wěn)定,行業(yè)增速有望加速,我們簡單測(cè)算了行業(yè)市場(chǎng)容量的增速,詳細(xì)見表1,光伏逆變器有望在未來10年中保持20%-30%的增速。我們根據(jù)行業(yè)的裝機(jī)規(guī)模及公司的市場(chǎng)份額簡單預(yù)計(jì)了公司未來國內(nèi)的收入及凈利潤增速情況,詳細(xì)見表2,公司國內(nèi)市場(chǎng)業(yè)績?cè)鏊僭?012年出現(xiàn)下降后,自2013年逐步回升。
風(fēng)電變流器增速有望高于光伏逆變器。在風(fēng)能變流器市場(chǎng),目前外資品牌占據(jù)國內(nèi)絕大多數(shù)的市場(chǎng)份額,排名靠前的包括ABB、CONVERTEAM、AMSC、EMERSON等。國外品牌普遍價(jià)格較高,且服務(wù)費(fèi)用高昂,與此相對(duì)應(yīng)的是,內(nèi)資品牌的產(chǎn)品正通過高性價(jià)比以及良好的售后服務(wù)獲得客戶的青睞。公司作為國內(nèi)風(fēng)能變流器的領(lǐng)先品牌之一,將逐步受益于進(jìn)口替代的供應(yīng)鏈發(fā)展趨勢(shì),公司的風(fēng)能變流器業(yè)務(wù)有望獲得更加迅速的發(fā)展。
盈利預(yù)測(cè)與估值:考慮到光伏逆變器價(jià)格的下降和海外市場(chǎng)的低迷,我們下調(diào)公司2012年到2013年EPS為1.18元和1.53元,對(duì)應(yīng)市盈率分別為20、15倍。一季度業(yè)績的負(fù)增長使得市場(chǎng)對(duì)公司的成長性產(chǎn)生了一定的擔(dān)心,我們上文已經(jīng)分析了主要原因,根據(jù)公司制定的計(jì)劃我們認(rèn)為2012年公司仍維持20%左右的增速。考慮到公司所在的國內(nèi)市場(chǎng)增速在未來10都將保持20%-30%的高增長以及公司在該領(lǐng)域技術(shù)的領(lǐng)先,給予“增持”的投資評(píng)級(jí)。
